上場廃止について

上場廃止について考えると、注目すべき事例がいくつか思い浮かびます。たとえば、Didi（中国のUberのようなアプリ）は上場からわずか 6 か月で上場廃止を発表し、史上最速の上場廃止を記録しました。同様に、ラッキンコーヒーは詐欺的な申し立てによりナスダックから上場廃止され、LeTV も上場廃止に直面しました。これらの事例は否定的な意味合いを持つことが多いですが、上場廃止とは具体的に何を意味するのでしょうか。なぜ企業は上場廃止を選択するのでしょうか。この記事では、上場廃止の概念、その意味、企業が上場廃止を決断する理由について説明します。

1. 上場廃止とは?

上場廃止とは、会社の株式が証券取引所から削除され、そのプラットフォームで取引されなくなることです。これは、会社が上場要件を満たさなかったり、財務状況が悪化したり、取引規則に違反したり、自発的に取引所から撤退したりした場合に発生します。上場廃止後、会社の株式はメイン市場で取引できなくなりますが、店頭取引または代替プラットフォームでは引き続き取引される可能性があります。

本質的に、上場廃止は、会社の株式がもはや公開取引されないことを意味します。企業が株式を公開すると、興奮と前向きな見通しを生み出すことがよくありますが、「上場廃止」という用語は、重大な問題を示し、会社の安定性に関する懸念を引き起こす可能性があります。

2. 上場廃止の種類は?

2.1 自発的上場廃止

会社自身が証券取引所から上場廃止を選択します。これは、上場していた取引所に上場することがもはや自社の利益にならないと判断したため、または民営化、合併などの理由による可能性があります。

2.2 強制的な上場廃止

取引所または規制当局は、通常、上場規則違反、財務状況の悪化、取引所規則違反などの理由で、企業に上場廃止を強制します。

よくある理由の 1 つは、企業の業績が芳しくないことです。証券監督管理委員会と取引所は、企業が一般大衆に過度のリスクをもたらさないことを保証するために、一連の指標を満たすことを企業に要求します。企業の業績が悪く、要件を満たさない場合、取引所または規制機関は、企業に上場廃止を強制します。取引所によってルールは異なります。ナスダックとニューヨーク証券取引所には、企業の株価が 30 日連続で 1 ドルを下回った場合、上場廃止の警告を受けるという規則があります。90 日以内に是正されない場合は、強制的に上場廃止となります。

2.3 破産による上場廃止

企業は破産により上場廃止を余儀なくされました。この場合、企業は清算または再編される可能性があります。

2.4 その他の取引所が義務付ける理由

取引所には、企業に一定の財務健全性と透明性を維持することを要求する一連の規制がある場合があります。企業がこれらの要件を満たさない場合、取引所は上場廃止を強制する場合があります。

2.5 合併による上場廃止

企業は、他の企業との合併により上場廃止を選択する場合もあれば、合併後の企業の株主構成の変更により上場廃止を余儀なくされる場合もあります。

3. 企業が上場廃止を選択する理由

株式公開のメリットには、資金調達、キャッシュアウト、そして幅広い注目を浴びる能力などがあります。では、なぜ一部の企業は自主的に上場廃止を選択するのでしょうか。これには、上場のさまざまなメリットだけでなく、それに伴うコストも関係します。時間とお金のコストに加えて、上場後のさまざまな管理および維持コストもあります。最も重要な、そしてしばしば見落とされる隠れたコストの 1 つは、企業が短期的な利益に簡単に左右されることです。財務報告は四半期ごと、毎年発表する必要があり、経営陣は当然、満足のいかない財務報告を見たくないでしょう。なぜなら、それは企業に対する市場の期待に影響を与え、株価の下落につながるからです。

企業が将来、リスクは高いが潜在的に高いリターンが見込めるプロジェクトに投資したい場合や、新しいビジネス モデルを立ち上げようとする場合、短期的にはリターンが得られない可能性があります。この場合、次の四半期の収益報告は恐ろしいものになるでしょう。では、短期的な利益に縛られたり、世論にさらわれたりすることなく、新しいビジネスを展開し、会社の長期的な発展を考える方法はあるのでしょうか。これには上場廃止が含まれます。この場合、会社はいくらかの資金を費やして市場で取引されているすべての株式を買い戻し、再び非公開会社になります。この方法では、会社は新しい計画を一般に報告する必要はなく、一般の人々に多くのことを説明する必要もありません。したがって、自発的な上場廃止は、民営化と呼ばれる一般的な名前もあります。

3.1 民営化

会社の民営化のケースはたくさんあります。身近な例として、デルコンピューターを見てみましょう。

デルは1988年に早くも上場し、常にパソコンの販売に重点を置いてきました。2013年、創業者のマイケルデルは、タブレットと携帯電話がパソコン事業に大きな影響を与えていることを発見しました。2012年には、業績が7％低下し、7四半期連続で売上予想を下回りました。デルは当時、事業の再編と変革には時間が必要だが、これには多額の投資が必要であり、投資した資金が短期的には利益をもたらさない可能性があることを認識していた。そこでマイケル・デルは、長期的な発展と改革をより容易に実行するためにデルを民営化することを決定した。

一般的に、企業が株式を公開する場合、資金調達が必要である。しかし、上場廃止または非公開化を選択した場合、これらの資金を使用して再び投資家に還元し、公開市場から投資家の株式を買い戻す必要がある。この目標を達成するために、マイケル・デルはプライベートエクイティファームであるセベレリー・パートナーズを設立し、共同でデルを非公開化した。当時のデルの時価総額は約250億ドルで、当時最大の民営化事例の1つとなった。

初期の民営化段階では、デルは明確な事業の方向性を見出せず、コンピューターの販売を続けた。非公開企業であるため、詳細な業績データは外部には公開されていない。米メディアの報道によると、2013年に上場廃止となったとき、デルのその年の利益は24億ドルだった。しかし、2015年までにデルは12億ドルの損失を被った。過去2年間はデルにとって容易ではなかったかもしれないが、民営化により、外部の世論の干渉を遮断し、新しい事業の方向性を見つけることに集中できる。

デルがようやくこの新しい方向性を見つけたのは2015年になってからだった。彼は、主に企業にクラウドコンピューティングとデータストレージサービスを提供するEMCという会社に楽観的だ。デルは、EMCはソフトウェアとエンタープライズリソースに非常に強く、デルもハードウェアに非常に優れていると考えている。両者の合併は強力な同盟を形成するだろう。そのため、デルはEMCを買収し、事業を統合することを決定した。

これは買収だったが、当時のEMCの時価総額はデルより450億ドル高かったため、デルは多額の外債を借り入れなければならなかった。この買収は賢明なものであることが証明された。デル全体の収益であるPC販売はそれほど変動しなかったが、エンタープライズサービスは2015年から2018年の間に2倍に成長した。また、EMCの買収には興味深い側面がある。EMCは非上場企業であるが、上場企業であるVMwareの株式を約80％保有している。そのため、デルがEMCを買収した後は、実質的に上場企業の株式の80％を取得したのと同じだった。

上場には裏口上場、または逆買収と呼ばれる方法がある。デルはすでに上場しているVMwareをコントロールしているので、必要なときに裏口上場に使える殻を持っているようなものだ。案の定、2018年初頭、デルは逆買収を発表し、再び上場した。2018年末、この合併と逆買収は無事完了した。

デルの民営化は大成功と言える。フォーブス誌は「世紀の一大事件」とさえ評した。この取引の時価総額は670億ドルで、IT業界で主導的な地位を占めている。デルとEMCの合併はデルに新たなチャンスをもたらし、デルを生まれ変わらせた。

EMC買収後もデルの株式は希薄化していない。マイケル・デルは2013年に民営化されたとき38億ドルの資産を持っていたが、2018年に再上場した時には320億ドルの資産を持ち、株式の半分と議決権の75％近くを保有していた。これは、創業者が比較的プライベートな環境でビジネス研究に集中し、会社の長期的な発展のために戦略的な調整を行うために上場廃止の価値を改めて証明している。

また、短期的な利益を回避するために誘拐された例も数多くある。明確な事例の 1 つは、2018 年 8 月のテスラです。

テスラの CEO であるイーロン マスク氏は、テスラを 1 株 420 ドルで非公開化することを検討しているとツイートしました。彼は、企業が株式を公開した後は頻繁に財務報告を発表する必要があり、これらの財務報告は株価の変動の影響を受けるため、非常に迷惑だと考えています。また、テスラは一部の空売り会社から攻撃を受けており、その結果、ネガティブなニュースが絶えず流れ、テスラの長期的な発展に脅威を与えています。そのため、マスク氏は市場の変動や攻撃による混乱を避けるために、テスラを非公開化することを検討しています。

テスラは、投資家の株式保有要件と当時のモデル 3 の市場への配慮により、最終的に非公開化されませんでしたが、この事例は、多くのリーダーが非公開化の可能性を検討していたことを反映しています。マスク氏のようなリーダーは、この非公開化の考えを念頭に置いていますが、すべての事例が最終的に実行されるわけではありません。

このケースでは、マスク氏がツイートした時点でテスラの株価は350ドル程度だったが、マスク氏は420ドルで非公開化すると発表した。これは大規模な価格交渉を伴うものだった。ツイートが投稿された翌日、テスラの株価は突然6％以上上昇した。これはまた、企業が自主的な上場廃止や民営化を検討する際、通常は株主にプレミアム、つまり現在の株価よりも高い価格を付与するということを示している。なぜなら、入札額が株主の手元にある株式の価格よりも低ければ、株主は売却を望まないかもしれないからだ。

自主的な民営化は通常、株価を押し上げる傾向があるため、株主、特に個人投資家にとって良いことである。前述のテスラのケースでは、同社は独自の観点から民営化を検討し、この計画を支援するプライベートエクイティファンドや投資会社などの資本を見つけた。

資本主導の民営化、すなわち資本主導の民営化もある。この場合、資本主導の企業の上場廃止には、コスト削減、グローバル化の推進、企業価値の向上などの一連の操作が含まれることが多く、最終的には企業が再売却または再上場される可能性があります。この状況は、資本が企業を買収することで上場廃止を達成する、プライマリーマーケットでの資本ゲームに似ています。この形式は、自主的な上場廃止でより一般的です。一部の企業は、資本の操作下で頻繁に参入および退出しています。代表的なケースは、バーガーキングです。

バーガーキングは非常に興味深い企業です。一連の上場、上場廃止、再上場、再上場廃止を経てきました。このプロセスを通じて、ビジネスモデルの進化だけでなく、資本の流入と退出も複数回発生しました。特にケータリング業界、特にファーストフード分野では、ビジネスモデルがかなり成熟し、製品とモデルが非常に似てきました。この業界の発展の後期には、イノベーションの余地は比較的限られており、主にいくつかの資本で一連の最適化を実行することで運営されています。

バーガーキングは、ゴールドマンサックス、ベイン、テロなどのいくつかの資本会社の支援を受けて、2006年にニューヨーク証券取引所に上場しました。しかし、バーガーキングは上場後に低迷期を経験し、マーケティングは比較的低迷し、業績は普通でした。当時の主なプライベートエクイティ株主であるプライベートエクイティ会社は、同社を手放したいと考え、ブラジルの3Gキャピタル投資会社を探しました。3Gキャピタルは消費財業界で豊富な経験を持ち、特にビールブランドにおける合併と買収、および業務の最適化で知られています。2008年、3Gキャピタルは40億ドルを費やし、そのうち12億ドルは自社投資、28億ドルは借入金でバーガーキングを買収し、民営化しました。

民営化後、3Gキャピタルは経験を生かしてバーガーキングに抜本的な改革を実施しました。まず、バーガーキングを独立ブランドからチェーンへと転換し、フランチャイズ事業を推進してブランド規模と影響力を急速に拡大し、マクドナルドに対抗しました。次に、マーケティングの面では、バーガーキングの主力商品であるワッパー（バーガーキングの看板バーガー）の宣伝に力を入れ、スーパーボウルの広告スポンサーや有名人をバーガーキングの活動に招待するなどして消費者を引き付けました。バーガーキングはまた、マクドナルドの範囲内でバーガーキングのアプリを使って食べ物を注文すると1ペニーしかかからないという「ボウキャンプ」というキャンペーンを開始しました。マクドナルドと明確に競合するこの戦略により、バーガーキングの業績と影響力は2年後に急速に向上しました。

市場価値を高めるために、3Gキャピタルはバーガーキングの再上場を計画し、資本市場のもう一人の大物、ビル・アックマンを見つけて裏口上場を行いました。このプロセスは珍しいものではなく、以前にも触れたことがあります。しかし、これで終わりではありません。3Gキャピタルは、バーガーキングにはまだ可能性があり、国際戦略を通じて拡大し続けると考えています。同社はカナダのコーヒーチェーンブランドであるティムホートンズに目を付け、バーガーキングとの合併を計画しました。その結果、バーガーキングは再び上場廃止となり、ティムホートンズと合併して、トロント証券取引所とニューヨーク証券取引所に上場する新会社レストランブランズインターナショナルとなりました。2019年までに、合併したばかりの会社の株価は2倍になり、時価総額は300億ドルに達しました。

この4、5年の事業を通じて、3Gキャピタルはバーガーキングをハンバーガーを販売するブランドから、北米に7,000以上の店舗を持つファストフードチェーンの大物へと変貌させることに成功しました。当初の現金投資額12億ドルは、現在では220億ドルにまで増加し、実に20倍にまで増加しています。バーガーキングの上場廃止と再合併の取引で、3Gキャピタルは有名な投資王ウォーレン・バフェットの誘致にも成功しました。彼らが協力するのは今回が初めてではありません。早くも2013年にはハインツを非公開化し、2015年には上場企業クラフトと再合併しました。こうした資本介入と非公開化は、プロセス全体の最初のステップにすぎません。その後の目標は通常、再上場するか、他の方法でエグジットするかのいずれかで、企業価値を高めることです。

3.2 自社株買い

会社の株価が低い場合、会社には別の選択肢がある。それは非公開化ではなく、自社株を全額買い戻すことです。この場合、会社は手持ちの現金を使って自社株を買い戻すことができ、これは「自社株買い」と呼ばれます。

典型的な例はアップルで、同社は過去10年間で自社株の買い戻しに4,000億ドル以上を費やしており、これは米国株式市場で最大の自社株買いの1つとなっている。自社株買いは、企業が十分なキャッシュフローを持ち、自社株買いの価格が価値があることを示すことで、市場と投資家に信頼を植え付ける効果的な手段です。一部の経済学者は、株価が過大評価されているか過小評価されているかを企業が判断するのは難しいと考えていますが、自社株買いは確かに企業の決意と市場への信頼を示しています。Appleの時価総額はかつて3兆ドルに達しました。好調な業績と豊富な現金に加えて、大規模な自社株買いは市場への高い信頼を確立しました。

4. 上場廃止された後、再度上場することはできるのか?

理論上は可能です。上場廃止の当初の意図は、是正後に再上場することですが、以下の手順を踏む必要があります:

4.1 是正と改善

上場廃止につながった問題を解決するために、上場廃止後に企業は通常是正と改善を行う必要があります。これには、財務状況の改善、ガバナンス構造の強化、上場要件の遵守の確保などが含まれます。

4.1 上場要件を満たす

企業は、再上場のための証券取引所の要件に準拠する必要があります。これには、財務指標、透明性、ガバナンス構造、所有権構造などの要件が含まれる場合があります。

4.2 再上場を申請する

企業は、関連する証券取引所に再上場の申請書を提出する必要があります。これには通常、企業が以前の問題を解決するために必要な手順を踏んだことを証明する詳細な情報と文書の提供が必要です。

4.3 審査と承認

証券取引所は、企業が上場要件を満たしていることを確認するために、企業の再上場申請書を審査します。これには、証券取引所の上場委員会またはその他の関係当局の承認が必要になる場合があります。

4.4 取引所の発表

再上場申請が承認された場合、証券取引所は会社が再び上場することを発表します。

5. 破産と上場廃止の関係

破産と上場廃止の関係について、破産清算は会社が完全に閉鎖され、負債を返済するために資産が売却されることを意味し、株主の損失が大きくなる可能性があります。破産および更生は、会社の経営能力が低下し、短期的に負債を返済できない場合に、返済の延期を交渉して会社を再建することを意味します。破産は必ずしも上場廃止につながるわけではありませんが、多くの場合、会社が破産保護または破産更生を申請する場合は、通常、会社の経営状況が良くないことを意味します。

米国で流行が続く中、有名な大型ショッピングモールチェーンの J. C. ペニーは深刻な経済的困難に直面し、破産と再建を申請せざるを得ませんでした。最終的に株式市場から撤退し、銘柄コードの末尾に「q」を追加しました。上場廃止となった企業であっても、事業を継続し清算されていない限り、株式は引き続き取引できます。通常、これらの株式は店頭市場 (OTC (Over the Counter) と呼ばれます) に移されます。一部の人は、これらのタイプの市場を「ピンクシート」または「ペイントシート」と表現し、低価格のジャンク株に関連付けられることが多く、そのような株式には実際にはまだ新しい機会がある可能性があります。

ラッキンコーヒーを例に挙げましょう。これはよく言及されるケースです。J. C. ペニーとは異なり、ラッキンコーヒーは業績の問題ではなく、広く暴露された財務詐欺が原因で上場廃止になりました。この行為は重大な規制違反であり、同社は最終的に株式市場から撤退せざるを得ませんでした。ラッキンコーヒーの金融詐欺の暴露は2020年に始まりました。同社は当初それを否定していましたが、調査で真実が明らかになった後、事実を認めざるを得ませんでした。2020年5月末、ナスダック取引所は強制上場廃止を命じましたが、それまでに同社の株式を保有していれば、まだ売却する機会があります。

強制上場廃止の場合、通常、株価は急速に下落します。しかし、一部の投資家は、将来的に同社が回復して市場に戻ってくる可能性があると考え、保有することを選択する場合があります。そのような投資家にとって、株価が低迷しているということは、売却しても多くのお金を取り戻すことができないことを意味します。そのため、彼らは株が回復する機会を待ってとどまることを選択するかもしれません。

ラッキンコーヒーのような企業は、上場廃止されたにもかかわらず、依然として店頭市場で取引されています。この市場（OTC市場）では、流動性が低く、取引時間が制限され、特定の日にしか取引できない場合があります。強制上場廃止は通常、株価の大幅な下落につながりますが、投資家は同社が復活の希望を持っていると信じている場合、持ちこたえることを選択するかもしれません。

ラッキンコーヒーが上場廃止されてから1年以上が経ちましたが、OTC市場での同社の業績は非常に印象的で、500％以上増加しています。同社はメインボードへの復帰を積極的に準備していると述べました。ビジネス面では、ラッキンコーヒーは上場廃止されましたが、営業を継続し、新しい店舗をオープンし、リーダーシップの大幅な変更を経て、業績も回復しました。財務詐欺の問題に直面して、同社は前向きな姿勢を取り、誤りを認め、2019年の財務報告書を再提出しました。さらに、同社は米国証券取引委員会（SEC）と和解し、約12億人民元の罰金を支払いました。2021年2月、ラッキンコーヒーは債権者との和解を目指して破産更生法も申請しました。債権者が責任追及をしないことに合意すれば、同社は再びメインボード上場に戻る可能性があります。したがって、ラッキンコーヒーの好業績は、たとえ非自発的な上場廃止であっても、再上場の可能性があることを示しています。

6. 結論

以上が上場廃止の関連内容となります。企業が上場廃止になる理由はさまざまであり、それぞれの状況には独自の理由があります。長期的な発展のために企業が主導するものもあれば、資本が主導するものもあれば、資本が主導するものもあります。経営陣による自社株買いが主導することもあります。いずれの場合も、企業が自主的にこの措置を取ると決定すると、株価は通常上昇します。個人投資家にとって、自発的な上場廃止と非自発的な上場廃止の両方が株価に影響を与えるだろう。企業が自社株買いに資金を費やす意思があるということは、その企業が財務的に健全であり、買い戻し価格が適切であると考えていることを示しているため、自主的な上場廃止は一般的に良いことだと考えられています。

免責事項：本資料は一般情報のみに使用され、依存すべき財務、投資、その他の提案ではありません。材料の中で与えられたいかなる意見もEBCや著者の提案を構成していない。つまり、特定の投資、証券、取引、投資戦略はすべて特定の人に適している。