FRBの利上げ戦略 - 経済の核心に影響を与える

FRBの利上げの理由とその影響は非常に大きいですが、その背後にある具体的な操作原理を説明できる人はほとんどいません。多くのニュースでは、会議を開き、可能な限り金利を設定するというように、FRBの金利調整のプロセスは単純であると感じさせます。しかし、実際にはこのプロセスが非常に複雑で興味深いものであることに気づいていない人が多いのです。関係する金利は5種類以上あり、これらの金利調整方法も歴史の中で大きく変化してきました。FRBの金利調整の具体的な原理と歴史的変遷を理解することは、すべての投資家にとって非常に重要です。このトピックを理解することで、現代の金融システムの中核となる基盤をほぼ理解することができるでしょう。

住宅ローン金利、自動車ローン金利、クレジットカード金利、商業ローン金利など、私たちの生活にはさまざまな金利があります。しかし、これらはFRBによって調整されるわけではありません。FRBが調整するのは「最終貸出金利」と呼ばれる金利で、フェデラル・ファンド・レート（FFR）といいます。これは、銀行が互いに借り入れる金利です。つまり、この種の貸出しは非常に短期間ものであり、一晩しか借りられないことが多いので、その金利はオーバーナイト金利、あるいはインターバンクのオーバーナイト貸出し金利とも呼ばれます。

一般的に、次の3つの大きな問題があります。第一に、銀行はなぜ互いにお金を借りるのでしょうか。第二に、銀行間で借りられるお金の種類は何でしょうか。第三に、なぜこの金利は最終的な貸出金利と呼ばれるのでしょうか。そして、FRBはどのようにしてこの金利をコントロールしているのでしょうか。最初の2つの質問に答えるには、一般の商業銀行と中央銀行の関係を理解する必要があります。これはFRBの金利調整メカニズムを理解するための重要な前提となります。

商商業銀行と中央銀行の関係は、私たちと銀行との関係に似ています。私たち一人ひとりが主に所有しているお金は、実は2つの形があります。ひとつは、私たち自身の手に握られている紙幣や硬貨、もうひとつは、電子帳簿という形で銀行に預けることです。商業銀行も同じような状況です。商業銀行が所有する紙幣や硬貨はそれぞれの金庫に保管され、残りのお金は中央銀行の預金口座に電子的に預けられています。中央銀行は商業銀行の銀行に相当し、中央銀行にある各銀行の口座は準備勘定と呼ばれます。これらの商業銀行が中央銀行に預けたお金は、リザーブと呼ばれ、準備金とも訳されます。なぜなら、これらの準備金はFRBの準備勘定に保管されているため、預金とも呼ばれるからです。銀行間で借り入れられた資金は、最終的には貸出金利、つまりフェデラル・ファンド・レート（略してFFR）となります。

それでは、なぜ銀行はこの最終貸出金利で互いに借り入れを行うのでしょうか。この理由は、大きく分けて2つあります。1つは表面的な理由、もう1つは本質的な理由です。まず、多くの人が理解している表面的な理由を説明します。多くの国では、商業銀行が顧客の引き出しニーズに対応できるように、顧客預金の一定割合を中央銀行の口座に預けることが義務付けられています。この比率が、よく耳にする準備率です。この準備率に従って銀行が準備預金口座に預ける準備金を法定準備金と呼びます。銀行が過剰に預金している場合、その余剰分は超過準備金と呼ばれます。

ある銀行の準備金が法定準備金を下回っていることが分かった場合、これを補うために他の銀行から準備金を借り入れる必要があります。借り入れた準備金とは、他行からの超過準備金のことです。多くの人は、銀行間での貸し出しを、銀行が法定準備率を満たすための行動として簡単に説明します。その説明は実際には非常に表面的なもので、理由は非常に単純です。米国では2020年以降、準備率規制が撤廃され、法定準備金や超過準備金といった概念はなくなりました。しかし、銀行は依然として準備金を保持しており、銀行同士は頻繁に借り入れを行っています。つまり、この法定準備率の要件があってもなくても、銀行が準備金を持つ根本的な理由は、銀行顧客の引き出しや移動のニーズに対応し、銀行の正常な運営を確保するためです。もし準備金が不足すれば、銀行はそれを補う方法を考える必要があり、他行からの借り入れはその主な方法の一つです。

最初の2つの質問の答えに続いて、次にFRBがこのFFRをどのように調整するかについて説明します。FFRは銀行間の貸出金利であるため、FRBには規制を設ける権限はありません。したがって、FRBがこの金利をどのようにコントロールしているかを理解する前に、まず銀行間でFFRがどのように決定されるかを理解する必要があります。このFFRは、基本的にお金を借りる価格、つまり貨幣の価格です。経済におけるほとんどの価格と同様に、FFRも需要と供給によって決まります。

市場における準備金の供給が変わらないと仮定し、需要が増加すれば、その焦点は上方にシフトし、結果としてFFRが上昇します。逆に、準備金の需要が変わらないと仮定した場合、供給が増加すればFFRは減少します。これは非常にシンプルと言えるのでしょうか。

FRBはどのように通貨供給量をコントロールし、FFRに影響を与えるのか

FRB（連邦準備制度）の重要な責務の一つは、インフレを適切な水準に保つため、経済における通貨供給量をコントロールすることです。この目標を達成するために、FRBは準備金供給量を効果的に調整する必要があります。では、FRBはどのようにしてこれを実現しているのでしょうか？以下では、FRBがどのように準備金供給をコントロールし、その影響がフェデラル・ファンド・レート（FFR）にどのように及ぶかについて説明します。

まず、準備金の本質を理解する必要があります。準備金とは、銀行がFRBに預けている資金のことです。FRBは、この準備金を通じて市場に影響を与えます。もしFRBが準備金供給量を増やしたい場合、銀行が保有する米国債などの資産を高値で購入し、銀行の口座にある準備金を直接増加させます。このプロセスは通貨供給量を増加させるもので、一般に「お金を刷る」と呼ばれます。銀行が余剰の準備金を保持するようになると、それを他の銀行に貸し出すことが可能になります。

逆に、FRBが準備金供給量を減らしたい場合は、これらの債券を安値で売却し、準備金を回収します。正確には、準備金を「破壊」することになります。この操作が通貨供給量の減少を意味します。これらの一連の操作は、FFRに影響を与える基本的な原則を構成しています。

実際には、FRBの業務はこれらの基本操作よりも遥かに複雑です。FRBにはFFRに影響を与える主な方法が二つあります。一つは市場操作、いわゆる公開市場操作（Open Market Operations）です。公開市場操作では、FRBの意思決定機関であるFOMC（連邦公開市場委員会）が市場操作の規模と方向を決定します。

もう一つは、政策ツールの利用です。FRBには特定のFFRを設定する権限はありませんが、銀行間貸出金利に影響を与えることで、いくつかの特別金利を調整することができます。これにより、FRBは金利の調整を行い、市場に対する影響をコントロールしています。

FRBの運営方法は、歴史的に大きな変化を遂げてきました。その中でも、2008年の金融危機は重要な転換点の一つです。この危機は、準備金市場における歴史的な変化を引き起こしました。2008年以前、準備金市場は供給が制限された市場であり、FRBは準備金に金利を支払っていませんでした。銀行は法定準備要件を満たすため、最小限の準備金しか保持せず、余剰の準備金を保持するとペナルティが課せられる状況でした。しかし、2008年以降、市場は供給過剰の状態へと変化しました。

その主な要因として、FRBが景気刺激策として大規模な量的緩和（QE）を実施したことが挙げられます。これにより、外貨準備高が過剰となりました。加えて、FRBは銀行の口座に預けられた準備金に金利を支払うようになりました。この金利には、法定準備金金利（IOR）と超過準備金支払金利（IOER）があり、これらはFRBによって決定され、特に超過準備金利が銀行間貸出金利に大きな影響を与えます。

注目すべき点として、FRBは後にIORとIOERの金利を統一し、両者の実質的な違いがなくなりました。2021年には、FRBは準備率要件を撤廃し、法定準備金と超過準備金という概念が消滅しました。これにより、FRBの金利調整方法がシンプルになり、金利の調整がより効果的に行えるようになったのです。

2008年以前、FRBは主に公開市場操作を通じて準備金供給量を調整し、同時にFFR（フェデラル・ファンド・レート）をコントロールするためにIOR（法定準備金金利）を調整していました。しかし、2008年以降、FRBは金利調整の方法を変更しました。主にIOER（超過準備支払金利）を通じてFFRに影響を与えるようになり、同時にリバース・レポ取引ツールを使って準備勘定のない金融機関にも対応しています。この新しいシステムは「供給システム」と呼ばれ、IOERをFFRの下限とするものです。さらに、金融機関がFRBとの取引に積極的に取り組むようになったため、リバース・レポ取引金利（RPR）がFFRの新たな下限となりました。この調整により、FFRのターゲットは特定の数値から範囲にシフトしました。

現在、FRBは金利を引き上げ、準備金供給量を減らしているため、将来的に準備金市場が再び供給不足の市場になる可能性もあります。この可能性は比較的小さいですが、FRBの金利調整方法が再び変わることもあり得ます。

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