FRBの利上げ戦略 - 経済の核心に影響を与える

連邦準備制度理事会（FRB）の利上げの理由と影響は圧倒的だが、その背後にある具体的な運営原理を真に説明できる人はほとんどいない。ほとんどのニュースは、FRBの金利調整のプロセスは特に単純であると感じさせる。会議を開き、可能な限り金利を設定することは同じだと。しかし、実はこのプロセスが非常に興味深く複雑であることを知らない人が多い。関係する金利は5種類以上あり、これらの金利調整方法も歴史の中で大きな変化を遂げてきた。FRBの金利調整の具体的な原理と歴史的変遷を理解することは、すべての投資家にとって非常に重要だと私は考えています。このトピックを理解することで、現代の金融システムの中核的な基盤をほぼ理解することができる。

住宅ローン金利、自動車ローン金利、クレジットカード金利、商業ローン金利など、私たちの生活にはさまざまな金利が存在する。しかし、これらはFRBによって調整されるわけではない。FRBが調整するのは、最終貸付金利と呼ばれる金利で、中国語ではフェデラル・ファンド・レートと呼ばれる。これは銀行が互いに借り入れる金利である。つまり、この種の貸し出しは非常に短期間の貸し出しであり、一晩しか借りられないことが多いので、その金利はオーバーナイト金利、あるいはインターバンクのオーバーナイト貸し出し金利とも呼ばれる。

一般的に、人々は次の3つの大きな問題を抱えている：第一に、銀行はなぜ互いにお金を借りるのか？第二に、銀行間で借りられるお金の種類は何か。第三に、これが最終的な貸出金利なのだから、なぜFRBは最終的な銀行間貸出金利と言うのか。この金利をコントロールするためにFRBが使っている方法は一体何なのか？最初の2つの質問に答えるには、一般の商業銀行と中央銀行の関係を理解しなければならない。これは、FRBの金利調整メカニズムを理解するための重要な前提条件である。

商業銀行と中央銀行の関係は、一般庶民と商業銀行の関係に似ている。私たち一人ひとりが主に所有しているお金は、実は2つの形がある。ひとつは、私たち自身の手に握られている紙幣や硬貨である。もうひとつは、電子帳簿という形で銀行に預けることである。ここに預ける。それは商業銀行も同じような状況だ。商業銀行が所有する紙幣や硬貨のほとんどは、それぞれの金庫に保管され、残りのお金は中央銀行の預金口座に電子的に預けられる。中央銀行は商業銀行の銀行に相当し、中央銀行にある各銀行の口座は準備勘定と呼ばれる。この準備勘定は実は非常に興味深いもので、このビデオの後半で取り上げる。これらの商業銀行が中央銀行に預けたお金は、リザーブと呼ばれ、準備金と訳されます。なぜなら、これらの準備金はFRBの準備勘定に保管されているため、預金とも呼ばれているからです。銀行間で借り入れられた資金は、最終的な貸出金利、つまりフェデラル・ファンド・レートとなります。

表現の便宜上、FFRと略記する。なぜ銀行はこの最終貸出金利で互いに借り入れを行うのだろうか。この説明には大きく分けて2つの理由がある。1つは表面的な理由、もう1つは本質的な理由である。まず、多くの人が理解している表面的な理由から説明しよう。多くの国では、商業銀行が顧客の引き出しニーズに応えられるように、対応する顧客預金の一定割合を中央銀行の口座に預けることを義務付けている。この比率が、よく耳にする準備率というわけだ。この準備率に従って銀行が準備預金口座に預ける準備金を法定準備金と呼ぶ。銀行が過剰に預金している場合、その過剰分は超過準備と呼ばれる。

ある銀行の準備金が法定準備金を下回っていることが判明した場合、これを満たすために他の銀行から準備金を借り入れる必要がある。借り入れた準備金とは、他行からの超過準備金のことである。多くの人は、銀行間の貸し出しの理由を、銀行が法定準備率を満たすために行う行動として簡単に説明する。その説明は実は非常に表面的なもので、理由は非常に単純である。米国では2020年以降、準備率規制が撤廃され、いわゆる法定準備金や超過準備金という概念はなくなった。しかし、銀行は依然として準備金を持っており、銀行同士は頻繁に借り入れを行っている。つまり、この法定準備率の要件があろうがなかろうが、銀行が準備金を持つ根本的な理由は、銀行顧客の引き出しや移動のニーズを満たし、銀行の正常な運営を確保するためである。もし準備金が不足すれば、銀行はそれを補う方法を考えるが、他行からの借り入れはその主な方法の一つである。

最初の2つの質問に答えたので、次はFRBがこのFFRをどのように調整するかについて答えよう。FFRは銀行間の貸出金利なので、FRBには規制を設ける権限はありません。ですから、FRBがこの金利をどのようにコントロールしているかを理解する前に、まず銀行と銀行がこのFFRの金利をどのように決定しているかを理解する必要があります。このFFRは、基本的にお金を借りる価格、つまり貨幣の価格です。経済におけるほとんどの価格と同様に、FFRも需要と供給によって決定される。

市場における準備の供給は変化しないと仮定し、需要が増加すると、その焦点は上方にシフトし、その結果、FFRが増加し、FFRは減少する。準備金の需要が変わらないと仮定すると、供給が増加すればFFRは減少し、その結果FFRは増加する。これは非常にシンプルではないのか？

FRBはどのように通貨供給量をコントロールし、FF金利に影響を与えるか

FRBの重要な責務の一つは、インフレが適切な水準に保たれるよう、経済における通貨供給量をコントロールすることである。この目標を達成するために、FRBは準備金の供給を効果的にコントロールする必要がある。では、連邦準備制度はどのようにしてこれを達成したのだろうか。以下では、FRBがその運営を通じてどのように準備供給をコントロールし、それがフェデラル・ファンド・レート（FFレート）にどのような影響を与えるかを説明する。

まず、準備金の本質を理解する必要がある。準備金とは銀行が口座に保有する預金準備のことで、FRBはこのいわゆる「お金を刷る」機関である。FRBは、市場での準備金の供給量を増やしたい場合、銀行が保有する米国債などを高値で買い取り、銀行口座の準備金の量を直接増やす。このプロセスは、実際に通貨供給量を増やすことになるため、印刷貨幣と呼ばれている。銀行が準備金を余らせた後は、それを他の銀行に貸し出すことができる。

逆に、FRBが準備の供給量を減らしたい場合、これらの債券を銀行に安い価格で売却し、準備を回収する、より正確には準備を破壊する、これが通貨破壊のプロセスである。これらの操作は、FRBがFF金利に影響を与える基本原則を構成している。

実際には、FRBの業務はこのプロセスよりもはるかに複雑である。FRBには、FF金利に影響を与える2つの主な方法がある。ひとつは市場操作への直接参加で、公開市場操作とも呼ばれる。この意思決定チームはFOMC（連邦公開市場委員会）と呼ばれ、公開市場操作の規模と方向を決定する。

第二の方法は、政策ツールの使用である。連邦準備制度理事会には特定の水準のFF金利を設定する権限はないが、銀行間貸出金利に影響を与えるように調整することで、いくつかの特別金利をコントロールすることができる。FRBの運用方法もまた、歴史的な時代によって大きく変化してきた。

重要な歴史的節目のひとつは、2008年の金融危機であり、この金融危機は、準備金の歴史的変遷を含む一連の変化を引き起こした。2008年以前は、準備金市場は供給が制限された市場であった。その主な理由は、当時、FRBが準備金に利息を支払っていなかったからであるが、それでも銀行は法定準備要件を満たさなければならなかった。このため、銀行は十分な準備金しか保有しないようになり、追加的な準備金は懲罰的な課税に相当するためである。しかし2008年以降、市場は希少性から供給過剰へと変化した。

第一に、FRBが景気刺激策として大規模な量的緩和（QE）政策を実施し、外貨準備高が過剰となったためである。第二に、FRBが銀行の口座に保管されている準備金に金利を支払い始めたことである。この2つの金利とは、法定準備高金利（IOR）と超過準備支払金利（IOER）である。どちらの金利もFRBによって決定されるが、実際には超過準備の方が銀行の貸出金利に大きな影響を与える。

興味深いことに、FRBは後にこの2つの金利を同じ金利に設定したため、両者の本質的な違いは消滅した。2021年、FRBは準備率の要件を撤廃し、法定準備と超過準備の概念が消滅した。これら2つの金利は「IOERB」（準備残高に対する金利）に統合された。この変更により、金利の調整がよりシンプルになった。

要約すると、2008年以前は、FRB-は主に公開市場操作を通じて準備供給量を調整し、同時に、FF金利をコントロールするためにIORの調整を支援していた。2008年以降、FRBは、主にIOERBをコントロールしてFF金利に影響を与える一方、リバース・レポ取引ツールを使って準備勘定のない金融機関に対処するようになった。この新しいシステムは「供給システム」と呼ばれ、IOERBをFF金利の下限とする。さらに、金融機関がFRBとの取引に積極的に取り組むようになったため、リバース・レポ取引金利（RPR）がFF金利の新たな下限となった。この調整により、FF金利のターゲットは特定の数値からレンジへとシフトした。

しかし、FRBは現在、徐々に金利を引き上げ、準備金の供給量を減らしているため、将来、準備金市場は再び供給不足市場になる可能性がある。したがって、その可能性は相対的に小さいが、FRBの金利調整の方法は再び変わるかもしれない。

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