소개
S&P 500 지수가 사상 최고치에 가까워지고 있지만, 미국 장기 국채 발행 확대는 시장 유동성을 위협하며 주식 상승세를 제약할 수 있습니다.
S&P 500 지수가 최고치에 바짝 다가서면서, 시장의 관심은 기업 실적과 경기 성장에서 눈에 띄지 않지만 강력한 영향력을 가진 요소로 이동하고 있습니다. 바로 미국 국채 발행의 구도와 속도입니다. 최근 분석에 따르면, 정부의 채권 발행 방식이 주식 시장 흐름에 미치는 영향은 예상보다 훨씬 크다는 지적이 나오고 있습니다.
블룸버그 전략가 사이먼 화이트는 반복되는 하나의 패턴을 주목합니다. 중장기 미국 국채의 순발행(신규 발행액에서 만기 상환분을 뺀 수치)이 재정 적자의 100%에 이르면, 주식 시장은 정체되거나 하락하는 경향을 보입니다. 이 패턴은 2008년, 2015년, 2018년 등 과거 위기 시기를 포함해 현재 상황에서도 나타나고 있습니다.
현재 중장기물 국채는 재정 적자 전액을 충당할 수준으로 발행되고 있으며, 이 중 장기물이 80%를 차지합니다. 하지만 전체 채권 발행 속도는 둔화되고 있습니다. 즉, 공격적인 장기 차입이 진행되는 동시에 총발행이 줄어들면서, 시장 유동성은 빠르게 고갈되고 있습니다. 반면, 줄어든 재정 부양은 이러한 유동성 부족을 상쇄하기에는 역부족입니다.
역사적 데이터 역시 이 우려를 뒷받침합니다. 중장기 국채가 재정 적자의 85% 이상을 차지하고, 총발행 증가율이 둔화될 때, S&P 500은 항상 평균 대비 저조한 성과를 기록해왔습니다.
2023년은 흥미로운 비교 사례입니다. 당시 연준은 역환매조건부채권(RRP) 프로그램을 통해 2조 달러가 넘는 유휴 유동성을 보유하고 있었고, 재무장관 재닛 옐런은 장기물 대신 단기물 발행 확대를 선택했습니다. 이로 인해 머니마켓펀드는 RRP 자금을 단기 국채로 이동시켰고, 시장 유동성은 공급되면서도 재정 적자는 효과적으로 보완되었습니다.
이 전략은 효과를 발휘했습니다. 흔히 ‘저속 유동성’이라 불리는 단기 부채는 위험자산에 미치는 충격이 훨씬 적었습니다. 결과적으로 S&P 500을 포함한 주식 시장은 2년간 강세장을 이어갈 수 있었습니다. 이는 부채 만기 구성의 중요성을 명확히 보여줍니다. 단기 채권은 유동성을 공급하며 주가 상승을 뒷받침하고, 반대로 장기 채권은 시장 모멘텀을 억제할 수 있습니다.
또 다른 중요한 변화는 레포 시장 구조의 발전입니다. 담보 평가와 청산 메커니즘이 향상되면서, 미국 국채는 고품질 고유동성 자산으로 자리 잡았습니다. 이에 따라 채권 공급량과 주식 시장 수익률 간의 양의 상관관계가 뚜렷해졌습니다. 적절한 조건에서 채권 발행량이 늘면, S&P 500도 동반 상승하는 경향이 있습니다.
하지만 현재는 2023년처럼 유리한 조건이 갖춰져 있지 않습니다. 미국 재무부는 단기물 발행을 줄이고 있어 시장 유동성을 높일 ‘안전 자산’의 공급이 부족합니다. 반면, 장기물 발행은 민간 자본을 압박하고 금융 여건을 긴축시키고 있어, 주식 시장은 최근 강세에도 불구하고 불안한 상황에 놓여 있습니다.
단기물 발행 확대가 해답처럼 보일 수 있지만, 리스크도 존재합니다. 재무장관 재닛 옐런은 과거 단기 중심 전략이 차입 비용 상승과 인플레이션 리스크를 키울 수 있다고 경고한 바 있습니다. 현재 연간 이자 지급액이 1조 달러를 초과한 가운데, 채무 평균 만기를 줄이면 재정 부담과 물가 압력이 더욱 심화될 수 있습니다.
또한 단기물 공급 급증은 채권 시장을 흔들고, 수익률 곡선을 가파르게 만들며 변동성을 키울 수 있습니다. 이는 S&P 500을 포함한 주식 시장에 부정적인 영향을 줄 수 있습니다.
S&P 500이 사상 최고치에 근접한 지금, 투자자들은 전통적인 시장 지표 외에도 국채 발행 구조를 면밀히 살펴야 할 때입니다. 특히 단기와 장기 발행의 균형이 주식 수익률에 미치는 영향이 점점 커지고 있습니다. 단기 채권 공급이 유동성 여건을 충분히 개선하지 못하고, 장기 차입이 민간 자금을 밀어내는 상황이 이어질 경우, 시장은 다시 한번 역풍을 맞을 수 있습니다.
정책 결정자들이 적절한 균형점을 찾지 못한다면, 과거와 같은 패턴이 반복될 수 있습니다. 강력한 주가 상승세가 곧 정체나 반락으로 이어질 가능성이 높습니다. 이제 S&P 500을 지켜보는 투자자에게 국채 발행 동향은 기업 실적이나 경제 지표만큼 중요한 핵심 지표가 될 것입니다.
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